在之前報(bào)告中，我們提出減稅降費(fèi)可能是接下來(lái)的主要政策“亮點(diǎn)”，同時(shí)，貨幣寬松繼續(xù)加碼的空間和必要性均有所下降。在本篇專題報(bào)告中，我們綜合分析今年（個(gè)稅、增值稅、和社保繳費(fèi)）3項(xiàng)主要稅收改革提振企業(yè)和居民收入的“路徑”，并模擬3項(xiàng)疊加對(duì)分階段總需求的具體影響。

首先，本次減稅規(guī)模不同。據(jù)財(cái)政部估算，今年降稅降費(fèi)“組合拳”的綜合效應(yīng)可能達(dá)到2萬(wàn)億（約2%的2019年GDP）。如果得以有效實(shí)施，不論從總金額還是占政府收入的比例來(lái)看，這2萬(wàn)億的減稅規(guī)模都將是空前的。

更重要的是，目前看來(lái)，今年減稅降費(fèi)政策的執(zhí)行力度大幅超出了我們的預(yù)期。從目前已實(shí)施的個(gè)稅改革和小型納稅人“擴(kuò)容”+稅收減免等政策的執(zhí)行情況看，這些部門的稅負(fù)均已明顯減輕。

從減稅對(duì)收入與總需求的提振“路徑”來(lái)看，居民可支配收入可能在1季度受益最明顯，所以2季度消費(fèi)增長(zhǎng)有望明顯加速。對(duì)企業(yè)現(xiàn)金流與盈利而言，增值稅、社保、和其他稅費(fèi)的減免所帶來(lái)的提振效應(yīng)可能在2季度開(kāi)始體現(xiàn)，并約在3季度達(dá)到“峰值”。盈利復(fù)蘇領(lǐng)先企業(yè)資本開(kāi)支周期。具體而言：

據(jù)我們估算，1月1日起開(kāi)始“全套”實(shí)施的個(gè)稅改革有望增厚居民可支配收入5000億元左右（總居民可支配收的1.2%左右）。中國(guó)個(gè)稅的征收方式?jīng)Q定了其減稅效應(yīng)該已經(jīng)在2019年1季度效果達(dá)到絕對(duì)“峰值”，其后影響延續(xù)6-8個(gè)季度，但逐季遞減。這樣看，個(gè)稅減收對(duì)2季度的消費(fèi)環(huán)比提振效應(yīng)將最為明顯。分析近期財(cái)稅數(shù)據(jù)，我們估計(jì)1季度單季個(gè)稅少收近2000億，約占當(dāng)季可支配收入2%。

財(cái)政部預(yù)測(cè)，4月1日期執(zhí)行的增值稅（VAT）稅率下調(diào)及其他配套措施有望為企業(yè)減稅1萬(wàn)億元以上。VAT減稅對(duì)企業(yè)盈利上的提振或在今年3-4季度最為顯著；而由于已開(kāi)始實(shí)施，針對(duì)小企業(yè)減稅政策的效果可能在2季度就已初現(xiàn)端倪。據(jù)財(cái)政部估算，今年小型納稅人“擴(kuò)容”及相應(yīng)稅負(fù)減免政策有望為小企業(yè)減稅2000億元左右，雖然其減稅總量不及增值稅全面下調(diào)的影響，但惠及服務(wù)業(yè)云集的小企業(yè)“長(zhǎng)尾”、對(duì)居民收入和消費(fèi)的提振效果明顯。

財(cái)政部估算，5月1日起執(zhí)行的社保費(fèi)率及稅基下調(diào)可能在2019年就為企業(yè)減負(fù)3000億元以上。我們預(yù)計(jì)，兩項(xiàng)合并減負(fù)的年化金額約達(dá)5000億人民幣。社保降費(fèi)提振企業(yè)盈利“立竿見(jiàn)影”，其紅利或在今年2-3季度達(dá)到峰值。所以，今年2季度開(kāi)始，企業(yè)的現(xiàn)金流和盈利能力有望受到增值稅和社保費(fèi)率調(diào)整的雙重提振，其“疊加效應(yīng)”可能在3季度達(dá)到高峰。

減稅降費(fèi)政策的執(zhí)行是關(guān)鍵。如果執(zhí)行得力，政府收入通過(guò)減稅向居民和企業(yè)部門的“再分配”有望明顯提振總需求。所以，隨著政策組合向“寬財(cái)政、穩(wěn)貨幣”換擋，下半年內(nèi)需增長(zhǎng)“引擎”也可能由消費(fèi)和制造業(yè)投資“接棒”。